（本文为2021年6月大禾投资月度运行报告节选）

一、未来展望

近期市场出现了剧烈调整，我们持仓的公司基本面扎实，它们有优秀的管理层和成熟的管理体系，有充足的应对风险的能力，使他们在相当长的时间内仍然会保持优势，现阶段外界的变化对它们的基本面没有构成实质性影响。另外，我们购买标的时预留了足够的安全边际，使我们能更灵活应对风险。目前我们的行业配置是充分考虑了各行业属性，并结合自身的知识背景所作出的最好的选择，市场行情分化不会影响我们对投资底层逻辑的理解。

择价不择时依然是我们应对市场的方式。使我们保持平常心的最好方法，是持续不断的学习与进步。短期的市场情绪释放，从中长期角度来说，提供给我们更具吸引力的机会，我们对未来充满期待。

 

二、投资理念

我们理解的投研

面对纷繁复杂的股市时，投资者都希望做到独立思考、逆向投资，做到别人贪婪时我恐惧、别人恐惧时我贪婪，并在中长期获得相对不错的投资收益。我们认为要真正做到逆向投资，让市场先生为我们服务，而非被其左右，核心并不在于心态和情绪上的控制，更重要的是在深度研究后对投资标的的真正理解，和以此为基础对优秀公司的识别和定价，在此基础之上，逆向投资其实是一种理性的决策。

买公司是买它未来的现金流，而这里的难点就是（模糊的）看到公司的未来。因此我们要做真正有效的研究，有助于把产业的实质、公司的长期未来看清楚的研究。而我们发现在绝大多数情况下，一些扫描式、框架性的研究方式很难真正对此有所帮助，通常来说这种研究让人们只看到表面的现象，而看不到现象背后的因果关系，以及不随时间改变的底层规律。在缺乏对事物本质的理解时，就很容易让人们用后视镜去看未来，进行简单的线性外推。典型的例子就是认为一个产业会延续其过去的规律发展，一家企业未来几年的增速也与过去几年大体一致，而现实世界的发展往往远非如此，简单的依赖对过去的归纳总结去预判未来，往往会将我们带入认知的误区。基于这种表层的研究得出的投资判断，往往很难让投资者获得真正的内心平静，典型的表现就是股票下跌后会恐慌，并质疑自己的判断，在这种状态下很难进行逆向投资。

我们认为要真正看懂一家企业并对其未来有相对准确的预判（在对自己诚实的情况下），往往绕不开对一些更长期、本质的问题的提出和判断，这些问题往往涉及到企业对社会的真正价值、客户的根本需求、产品品质与客户体验、对企业家的判断、产业空间和格局变化、进入壁垒、公司优势及其可持续性、企业文化和制度设计、战略导向与管理执行、极端情况对企业的影响等。对处于不同产业、发展阶段、竞争环境、自身特质的公司，这些关键性的问题又各有不同。通常来讲，这些问题在真正理解后答案往往非常简单，简单到可以用几句话来解释，而探索和理解的过程又是非常不易的，却也是必经之路。正如我们都要真正下水才能学会游泳，在岸上听再多的理论会觉得有道理，但还是学不会。只有我们自己去研究、探索、理解得到的答案，才会有确定性，对投资实践才有真正的意义。这就需要我们沉下心来，踏踏实实的扎下去做研究，深入到产业和公司的具体业务中，对每个关键问题反复的琢磨、深入理解、找到答案。

我们会重点专注于一些产业，也会选择性的放弃一些产业。比如新能源，我们发现难以看懂新能源电池未来的技术路线，并建立投资中的确定性，尤其是在整体行业的估值可能已经充分反映甚至透支了产业未来发展的情况下，因此我们放弃了这个行业。对于我们选择专注的消费、互联网、制造业，我们的研究人员的日常工作，就是通过各种方式去加深对这些产业里关键问题的理解，包括阅读相关书籍和论文、产业专家访谈、阅读企业年报、研究国内外相关产业规律、消费者体验调研、产业实地调研等，他们会从这个产业中的创业者视角切入，在多个角度上对关键问题加深研究，推进认知。我们去研究客户最根本的需求是什么、哪些企业通过什么方式持续打磨产品提供最优的用户体验、企业家的思维方式和真正追求是什么、企业文化和机制设计指向什么、产业大的趋势性变化是什么、这对公司的影响是什么、公司对社会的真正的价值是什么；对于一些在过去的竞争中已经脱颖而出并正在享受高投资回报的企业，我们去看为什么是它，也会去研究凭什么是它、供给端的壁垒究竟在哪、是否真的那么牢不可破、可能会通过什么形式被打破；而在投研实践中我们发现，对于有些关键问题，即使在高强度的研究下，也往往需要数月甚至更长时间才能有足够的理解和把握。因此我们的研究人员通常都做好对一个产业甚至一家企业持续深耕数年的准备，这并不是由于他们的低效或笨拙。看似笨拙的研究方式背后是我们认为没有捷径可走，我们都没有水晶球去精准的看到未来，唯有通过持之以恒的研究和点滴积累，才可能建立起真正的能力圈，获得对个别产业和公司的超额认知，并对其未来长期的表现，做出超越他人更准确地判断，我们用专注去追求确定性。

实事求是，日拱一卒，下足功夫，可能才是投资中长期收获超额收益、和内心平静的最好方式，没有捷径。

（文：彭博）

 

三、经典分享

下文节选自《福特自传：不忘初心，进无止境》（有删减），福特对于做好产品与服务的理解历久弥新。

真正重要的是产品

社会最基本的功能就是促进农业、工业和交通的发展。没有这三者，社会群体的生活是不可能正常的。它们使这个世界凝聚在一起。种东西、造东西和运东西，这些都与人类需求一样既原始却又最现代。它们是物质生活的本质。当它们停滞下来时，群体生活便停顿不前。只要基础稳定，我们就有希望把事情做得更好。

人类最大的幻想是自以为能改变基础，篡改社会进程。社会的基础是人，以及种植之法、制造之法、运输之法。只要农业、工业和交通依旧存在，世界就会经受得住经济和社会变革，做好自己的工作，我们就为社会发展尽了一份力。

一个人应该过上与他提供的服务相匹配的生活。在这个时候来谈论这一点，显然是一个好时机，因为在我们刚刚经历过的一段时间中，大多数人都将提供服务排在了最后，订单唾手可得。在以前，顾客与商人做生意，便是照顾商人的生意；而在这段时期，商人卖东西给顾客，便是客人受益了，这对商业发展不利。

只顾追求利润对商业来说也是不利的。没有必要的卖出或买进对商业是有害的。因为商业只有像小鸡一样，必须用爪子在地上刨来刨去才有所收获的时候，才是健康发展的。

事情来得太容易了，价格应要与价值相当关系被抛到了一边，不用再去“迎合”公众了，在很多地方甚至有“公众该受谴责”的舆论。这一切对商业来说是极为有害的，可是还有些人把这种病态称为“繁荣”。这并不是繁荣——这只是追逐蝇头小利。

一个人除非严格坚持自己的计划，否则他很容易为金钱所累——一心只想着赚更多的钱，完全忘了在赚钱的同时应该把人们所需要的东西给他们。

建立在赚钱基础上的商业是不安全的。商业的实质功能是为消费者提供产品，而不是赚钱或者投机。为消费而生产意味着产品要质优价廉——产品是用来为公众服务的，而不只是为生产者服务的。

生产者的兴盛与否取决于他为消费者提供的服务的质量。只为自己而生产，他也许能兴盛一时；如果他真的如愿以偿，那也纯粹是偶然情况。当人们一旦醒悟过来，认识到他们付出后却没有得到相应的服务时，这位生产者的末日便指日可待了。

在繁荣时期，大部分生产都用来为自己服务，而当人们醒悟的那一刻，很多生产者便被迫倒闭了，于是他们说自己进入了“萧条期”。

但事实上，他们并不是真的进入了“萧条期”，他们只不过是想混淆是非，实际可不尽其然，贪图金钱者必失之。但是，当一个人为公众利益提供服务，那时金钱就会自动向他滚滚而来。金钱是绝对要有的，但我们不要忘记，获取金钱的目的不是为了安逸，而是为了提供更多的服务机会。

在我看来，再也没有比安逸更可怕的事情了。在文明社会中，游手好闲者没有位置，我们任何人都没有权利无所事事地打发时日。任何想废除金钱的计划，都只会使问题变得更加复杂，因为我们必须要有衡量价值的标准。我之所以反对目前的体系，是因为它容易让你陷入一个为了赚钱而赚钱的怪圈，它阻碍了生产，而不是在加速生产的发展。

我致力于生产更为简化的产品。普通人的钱已经是很少了，却还要花很多钱去买生活必需品（除了那些每个人都有权享用的奢侈品以外）。究其原因，是因为市面上几乎所有商品都不必要地复杂。我们的衣服、食品、家具本可以更为简易，同时又更美观。生产制造在过去形成了一套做法，从此以后，生产者便不事思考，只知道一味盲从。

这倒不是说要标新立异，没有必要那样做。例如衣服没必要做成开口的袋子，这可能很容易做成，但穿起来却不方便；毯子用不着做成有很多边穗的样子，这样工作效率也不会高到哪儿去。

真正意义上的简单，是指能够提供最好的服务，并且用起来最为方便的东西。激进的改革的问题在于，他们为了适应某种东西的设计，要求人们必须改变自身。从一件合适的东西开始，加以分析研究之后，找出能去除其完全没用的部分，这种方法可以应用到一切事物上——一双鞋、一件衣服、一座房屋、一台机器、一条铁路、一艘轮船、一架飞机。当我们去除无用的部分时，便把必要的部分简单化，我们也就削减了制造成本。

这是一个很简单的逻辑，但奇怪的是，人们总是想降低生产成本，而不是想使这件东西变得更简单。其实，首先应该从简化产品开始。

首先，我们要知道它是不是按最好的方式制造的——它是否提供了最好的服务？

其次，要知道它的材料是最好的，抑或仅仅是最贵的？

最后，要知道它的复杂部分和重量能不能去除，诸如此类。

给一件机器加上多余的重量，就像给马车车夫的帽子再加上帽徽一样荒唐。然而事实上还远不止于此：帽徽可以帮助车夫辨别自己的帽子，而车上多余的重量只意味着浪费精力。我无法想象“力量来自重量”这一错觉是从何产生的。对于打桩机来说，这是对的。但是如果没有什么用处，我们为什么要去移动一个庞然大物呢？在交通运输中，为什么要给本身已很重的机器加上多余的重量呢？为什么不将其用来提高机器的载重量呢？这好比胖子跑得不如瘦子快，但我们制造的大多数交通工具十分笨重，好像它的自重能提速似的！这些多余的重量，间接导致了贫穷的产生，终有一天我们会知道如何去掉这些多余的重量。

就以木材为例吧。就某些用途来说，木材是我们所知道的最好的材料，但木材的使用特别浪费。如福特汽车上的木材含水量就达到了30磅，但我肯定还有某种比这更好的生产方式，既可以让我们获得同样的力量和韧性，又不必承受多余的重量。

一说到“改进”，人们通常认为是要在产品上做些改动。一个“改进”了的产品便是被改变了的产品。但我的看法却不是这样。我总是要在想好方法后才开始制造产品。当然，这并不意味着一件产品永远不会改变。我认为在你满意地找到最佳使用方法、设计和材料之前，不要去制造某件产品，从最终效果看来这是最经济的方式。如果你的研究还不能使你有这样的自信，那么可以继续研究，直到你感到自信为止。

生产的着眼点应是产品。工厂、组织、销售、资金计划将围绕着产品展开。你首先得把柴刀磨快，最后你将会发现这样节省了时间——即磨刀不误砍柴工。对产品没有足够的认识就匆忙组织生产，这是很多企业失败的原因。

人们似乎认为重要的是工厂、商店、资金或管理。其实，最重要的是产品，在设计完成之前就紧张地投产，这一切都是在浪费时间。在我制造出T型车之前——也就是今天被命名为福特车的车型——我花了整整12年的时间，才觉得它令我感到满意。直到我们有了一种真正的产品以后，我们才试着开始真正的生产，之后这种产品没有大的改动。

我们经常检验新的想法。如果你去过狄尔波恩附近的道路，你就会发现各式各样的福特车。它们是实验品，并不是新型号车。我不想让任何好的想法随便就溜走，但我并不急于判定一个想法是好或坏。因此，如果一个想法看上去不错，或看上去具有可行性，我便做些必要的试验，从不同的角度来检测这个想法。

但是，检测一个想法和对一辆车做出改动，可不是同样的事情。大多数生产者，更新产品比改进生产方法要快，而我们恰恰相反。我们最大的改变常常是在生产方式方面，并且从未停止过。如今我们的汽车生产方法，与最开始时比，大概已经完全不同了，而这恰恰是生产成本不断降低的关键所在。同时，汽车本身只有几处改动，都是旨在提高其实用性，增强其动力。

随着我们对使用材料的了解越来越深入，汽车上的材料也在逐渐发生变化。同时，为了防止因为某种特殊材料的短缺而使生产受限制或使成本增加，我们找到了大部分部件和材料的替代品。例如，钒钢是我们在生产中所用的主要钢材，它兼具坚固与轻便的特性。但如果将我们的整个未来都托付在钒钢上，这就不是一件好事，因此我们找到了钒钢的替代品。我们所使用的钢材都是特殊的，并且其中的每一种钢材我们至少有一种或好几种有相同功能、被检验过的替代材料。其他的所有材料和部件也全都是如此。

起初，我们自主生产的零部件有限，也不生产发动机。现在，我们自己生产整个发动机和大多数零部件，因为我们发现这样可以将造价降得更低。同时，我们这样做也是为了自己能够生产所有的零部件，从而不会因为市场危机或其他厂家不能履行订单而影响我们的生产。比如，在战争期间，玻璃的价格会大幅度地提高。我们是全国最大的玻璃消费者之一，而现在我们建立了自己的玻璃生产厂。假如我们当初将所有的这些精力都用于改变产品，那么就不会有如今这么大的发展。

我们没有改变产品，但是我们却把精力用于改进生产上。刀最重要的部位是刀刃。如果说我们的企业有一条基本原则的话，那就是这一点。如果没有锋利的刀刃，就不是一把好刀——不论它多么漂亮，制作时所用的钢是多么好，被打造得多么好，那也只能算是一块废金属。也就是说，最重要的是一件物品真正能做什么，而不是设想它能做什么。如果一把锋利的刀轻轻一砍便能做到的事，为什么要使用一把钝刀费很大的力气去完成呢？

刀是用来砍东西的，不是用来锤东西的，锤东西只是它偶尔被使用的功能。同理，如果我们想做好工作，那我们为什么不专注于工作，并以最快的方式做好工作呢？

商品的锋刃在于它能打动消费者。不能令人满意的产品是锋刃很钝的产品。为了让这钝刀有用，必须浪费很大力气。

一个工厂的锋刃在于工人和操作的机器。如果工人不努力，机器也不会有用。如果机器不好，工人再努力也没用。如果工作得花上比实际需要多的精力，那就是在浪费。

因此，我们的宗旨和理念的根本点就是：浪费和贪婪妨碍了真正意义的服务。浪费和贪婪是不必要的。浪费主要是由于人们不明白他们正在做什么，或者对他们所做的事毫不上心。贪婪则只是一种目光短浅的行为。

我总是努力在材料和人力两方面，以最小的成本生产，然后以最低的利润价格进行销售，薄利多销获得盈利。在生产过程中，我付给工人们最高的工资——这也是最大的购买力。再加上产品价格本已非常低廉，因而我们便做到了产品生产与购买力一致。这样，每一个与福特企业相关的人——不论是管理者、工人还是消费者，都能因为我们企业的存在而过上更好的生活。

我们的生产是为了向人们提供服务——这就是我谈论它的唯一理由。这些服务的原则包括如下几点：

第一，对未来毫不畏惧，不囿于过去。一个害怕未来、害怕失败的人，会使他的行为处处受到限制，吃一堑长一智。诚实地面对失败并没有什么不光彩，丢人的是害怕失败。过去的一切只有对进步指出了可能的途径和方式时，才是有价值的。

第二，不要理会竞争。不论是谁，如果能将一件事做得更好，就应该由他去做。试图不让另一个人从事商业是犯罪，因为他为了个人的利益而企图降低别人的生活条件，用权力而不是用智慧。

第三，把服务置于利润之前。没有利润，企业就无法存在。获取利润并不是注定错误的，但利润必须依靠良好的服务而获得，诚实经营的商业企业不可能得不到利润回报。利润不能是基础，它必须是服务的结果。

第四，生产不是低价买进高价卖出。它是这样一个过程：以合理的价格买进原料，以尽可能低的成本把这些原料转化成可消费的产品，再把它交给消费者。赌博、投机和欺诈的行为，只会阻碍这一过程。

【重要申明】

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    2、本报告包含若干对市场、行业、公司和产品的展望性陈述。报告中使用诸如“将”“可能”“力争”“努力”“计划”“预计”“目标”及类似字眼以表达展望性陈述。这些陈述乃基于现行估计及预测而做出，虽然本公司相信这些展望性陈述所反映的期望是合理的，但本公司不能保证这些期望被实现或将会证实为正确，故不构成本公司的实质承诺，投资者不应对其过分依赖并应注意投资风险。